In un contesto economico e geopolitico instabile, le reazioni dei mercati e le aspettative degli investitori tendono a influenzarsi in modo reciproco, con effetti sull’intero sistema finanziario. In questo quadro, il private credit è tornato al centro dell’attenzione, non tanto per una crisi conclamata, quanto per una serie di segnali che suggeriscono un aumento delle tensioni.
Nel 2025, alcune aziende finanziate da fondi di credito privato hanno dichiarato bancarotta. Tra queste ci sono Tricolor, società attiva nei prestiti per l’acquisto di automobili, e First Brands, gruppo industriale legato alla produzione di componenti per lo stesso settore. Questi episodi, seppur limitati, hanno portato in primo piano il dibattito su un sistema di finanziamento che, pur essendo notevolmente cresciuto negli ultimi anni, appare oggi sempre più opaco e in rallentamento.
Ad esacerbare queste insicurezze vi sono casi come quello della società americana di asset management Blue Owl. Per fronteggiare la crescente domanda di liquidità degli investitori, il fondo ha venduto una parte dei suoi prestiti, mettendo in luce le fragilità di un sistema poco preparato a gestire richieste di rimborso simultanee. Questo clima di maggiore cautela si riflette anche nei mercati: negli ultimi mesi, i titoli dei grandi gestori di capitali come Blackstone, KKR e Apollo sono scesi, segnalando come i rendimenti siano percepiti come meno stabili e la fiducia nel modello non sia più scontata.
I recenti segnali mostrano una crescente pressione di un settore che vede attori sempre interconnessi, con il rischio di amplificare potenziali tensioni. Ma cosa c’è alla base di queste dinamiche? Perché il private credit inizia a mostrare segnali di fragilità proprio ora?
Private Credit: l’ascesa di un nuovo pilastro del credito
Sviluppatosi dopo la crisi finanziaria del 2008, il private credit si inserisce nel cosiddetto sistema bancario collaterale, o shadow banking, ovvero l’insieme di attività di intermediazione che consentono forme di finanziamento alternative a quelle dei tradizionali enti creditizi. Le banche, colpite dalla crisi dei subprime, sono state infatti sottoposte a regolamentazioni più stringenti, riducendo l’erogazione di credito verso soggetti considerati più rischiosi, come le PMI o aziende con elevato indebitamento. In questo contesto, il private credit ha colmato un vuoto, fornendo supporto finanziario a imprese che hanno potuto continuare a crescere, investire o rifinanziarsi, grazie a capitali raccolti da investitori come fondi pensione, assicurazioni e grandi istituzioni in cerca di rendimento.
In circa vent’anni, il private credit ha registrato una crescita molto rapida, passando da un mercato di dimensioni inferiori ai 200 miliardi di dollari all’inizio degli anni 2010 a oltre 1.5-2 trilioni nel 2024, con stime che lo collocano fino a 3.5 trilioni di dollari alla fine del 2025. Alimentato sia dai cambiamenti nella regolamentazione delle banche sia dalla domanda degli investitori, nel tempo il credito privato ha assunto un ruolo sempre più rilevante, non solo per le imprese e nei portafogli istituzionali, ma anche nelle esposizioni creditizie degli intermediari bancari.
Pur avendo ridotto il coinvolgimento diretto nei prestiti più rischiosi, le banche continuano a essere esposte al settore attraverso il finanziamento dei fondi di private credit, con esposizioni cresciute di oltre il 140% negli ultimi cinque anni (Federal Reserve, 2025). Questo legame introduce però un nuovo e grande rischio: in contesti di tensioni o crisi, l’impatto non resterebbe confinato ai fondi e ai loro investitori, ma potrebbe estendersi anche ad altri segmenti del sistema finanziario.
Dal beneficio della diversificazione alla trasmissione dei rischi
Proprio alla luce di questa interconnessione, assume maggiore rilevanza quanto, dietro l’apparente stabilità degli ultimi anni, il private credit sembra aver accumulato fragilità crescenti riconducibili a una combinazione di fattori.
Primo tra tutti è il PIK (Payment-In-Kind), una modalità che può essere prevista fin dall’inizio del prestito e che consente alle aziende bisognose di liquidità di aggiungere gli interessi al debito al posto di pagarli subito. Nel mercato del direct lending, la quota di interessi pagati in forma PIK è aumentata dal 4,2% nel periodo pre-pandemico a circa l’8,8% nel 2025, riflettendo una crescente pressione sulla liquidità. Inoltre, quando alcune imprese hanno iniziato a incontrare difficoltà, si è spesso scelto di convertire gli interessi in PIK anziché riconoscere situazioni di tensione o default. Se da un lato questo ha contribuito a contenere l’aumento dei default, preservando un’apparente stabilità, dall’altro ha determinato un progressivo accumulo di debito, rendendo più complesso valutare la reale solidità di alcuni prestiti.
Il lento deterioramento nelle dinamiche di credito però non è solo legato al PIK. Nel corso degli anni, la competizione del mercato è aumentata, vedendo un ingresso sempre più crescente di fondi, investitori e anche di banche. Per riuscire a concludere le operazioni, i fondi hanno iniziato a competere tra loro abbassando gli standard, concedendo maggiore flessibilità dei pagamenti e facendo assunzioni ottimistiche sui risultati delle aziende. In questo modo, la qualità del credito si è indebolita e questo deterioramento inizia ora a emergere in un contesto caratterizzato da tassi di interesse più alti e da una crescita economica debole.
Infine, uno dei problemi più rilevanti è il disallineamento tra domanda e offerta di liquidità emerso con il caso Blue Owl. I prestiti che i fondi concedono alle aziende sono illiquidi e finché gli investitori non richiedono un rimborso in tempi brevi, il capitale rimane impegnato. Di recente però, la crescente incertezza nei mercati ha reso più frequenti e rapide le aspettative di liquidità, costringendo i fondi a reperire risorse, ricorrendo a finanziamenti esterni oppure vendendo parte dei prestiti in portafoglio. Tuttavia, se da un lato le banche possono essere meno disponili a fornire supporto in fasi di difficoltà, dall’altro, la vendita dei prestiti in un contesto di qualità creditizia indebolita può avvenire a prezzi inferiori rispetto alle valutazioni precedenti.
Ed è così che il private credit, a lungo considerato uno strumento di diversificazione nei portafogli di investimento, inizia a essere osservato anche come possibile canale di trasmissione dei rischi.
